港股正呈現一幅罕見的分裂圖景：一級市場熱火朝天，二級市場結構性失溫。

先看熱火的一面。截至9月11日，今年以來港股已有108隻新股挂牌，募資總額（含超額配售）達3641.76億港元，較上年同期新股數量增加80%、募資總額大增161.38%，位居全球交易所前列；勝宏科技、立訊精密、中際旭創等一批A股龍頭相繼登陸港交所。若算上年内超3000億港元的再融資規模，港股一級市場的吸金能力已重回巅峰。指數端亦動作頻頻：希音-W于9月15日被正式納入恒生綜合指數，恒生科技指數編制改革咨詢進入最後倒計時——若按方案擴容至50隻并引入“市值+收入增長”雙軌選股機制，港股科技指數的版圖将被系統性改寫，先進硬件、AI、機器人方向的權重将顯著擡升。

再看冰冷的一面。與主闆的熱鬧相比，GEM（創業闆）已逼近流動性枯竭：截至2026年8月底共有306家上市公司，以9月14日為例，159家公司全天零成交，占總數的一半。2026年7月GEM闆日均成交額僅約16億港元，同期主闆日均約3056億港元，相差191倍；GEM總市值約700億港元，而主闆超44萬億港元。半數公司零成交的背後，是機構定價權的徹底缺席——大型券商不願投入人力覆蓋無成交公司，而機構的風控紀律（如貝萊德對個股單日賣出參與率的嚴格上限）從根本上把小盤股排除在可投标的之外。流動性黑洞一旦形成便自我強化：沒有成交就沒有研報，沒有研報就沒有機構買入。

增量資金的結構，進一步放大了這種分化。9月15日南向資金淨買入僅約8.81億港元，且方向高度集中——買入智譜、沽出騰訊與中芯國際，資金在AI叙事與權重龍頭之間快速切換，對缺乏故事的中小盤公司幾乎“零覆蓋”。

這場冰火兩重天，把港股制度建設的兩道必答題同時擺上了台面。第一題是“如何讓冷的部分熱起來”：市場消息稱港交所正研究在主闆上市規則中增設新章節（可能為18D章），将GEM與主闆納入統一框架，立法會與業界傾向于“一個統一主闆、多個功能章節”的方案，并對306家存量公司設置兩至三年過渡期分類處理。但多位業界人士指出，轉闆解決不了根本問題——長期業績平平、交投低迷的公司即使上了主闆，也可能繼續零成交。第二題是“如何讓熱的部分更優質”：IPO火熱的同時，撥康視雲因IPO可能遭人為操縱被暫停交易、股價較發行價蒸發約88%的案例，提醒監管與投資者，融資功能亢奮的另一面是定價紀律的松弛。

對投資者而言，結論直白而殘酷：今天的港股，流動性、指數權重、南向可及性正在成為比盈利更靠前的定價因子。IPO募資的狂歡屬于發行人與投行，零成交的枯寂屬于小盤股股東，而南向資金的去向，則決定了下一階段結構行情的錨。本周恒科擴容方案的落地細節，值得逐字細讀。