2026年10月8日，港股AI大模型概念股遭遇重挫，港股大模型雙雄集體走弱。MINIMAX-W跌10%，智譜跌超6%，成為恒生科技指數成分股中跌幅最大的标的之一。與此同時，光通信、PCB概念股同步普跌，海光芯正跌近10%，長飛光纖光纜、均勝電子、廣合科技跌逾7%，勝宏科技、建滔積層闆跌超5%。AI産業鍊從上遊算力到中遊大模型再到下遊應用，呈現全面回調态勢。

MINIMAX和智譜的暴跌，是AI闆塊估值回歸的縮影。智譜自2026年1月上市以來，股價一度較發行價上漲超1600%，市值觸及8800億港元。MINIMAX雖漲幅不及智譜，但上市首日也高開42%。然而，高估值需要高增長的持續驗證，而當前大模型行業的商業化進展并未完全匹配市場的樂觀預期。智譜2025年經調整淨虧損31.82億元，盈利拐點尚不明朗。MINIMAX截至2025年底C端付費用戶約177萬，海外收入占比超70%，但用戶留存和付費轉化率仍是關鍵變量。

從競争格局看，大模型賽道正從藍海轉向紅海。月之暗面發布的2.8萬億參數大模型Kimi K3，對智譜和MINIMAX形成了直接沖擊。7月17日，月之暗面新模型發布後，智譜單日暴跌28.49%，創上市以來最大單日跌幅紀錄，市值一天蒸發2000億港元。MINIMAX也收跌15.63%。這一事件表明，大模型技術疊代速度極快，今天的領先者可能明天就被颠覆，技術護城河并不穩固。

從估值角度看，大模型公司的估值體系正在重構。早期市場以PS估值為主，看重收入增長和用戶規模。但随着行業進入商業化驗證期，投資者開始關注單位經濟模型、客戶生命周期價值、毛利率等更硬核的指标。智譜API價格上調83%而調用量仍漲400%，顯示其具備一定定價權，但毛利率僅18.9%，距離健康盈利水平仍有距離。MINIMAX對應的P/ARR為32倍，在收入增速放緩的背景下，估值承壓在所難免。

南向資金的配置行為也影響了大模型股的走勢。智譜于6月8日納入港股通，獲得南向資金承接。但MINIMAX因采用同股不同權架構，當時未納入港股通，缺少南向資金這一重要買家。7月9日MINIMAX解禁當日，約1.53億股解禁，占總股本逾48%，流通盤大幅擴容後股價暴跌17.98%。大模型股的籌碼結構差異，導緻其在市場調整時的抗跌能力截然不同。

展望後市，AI大模型闆塊将從主題炒作轉向基本面驅動。10月下旬至11月，各大模型公司将密集發布新産品和财報，這将是驗證商業化能力的關鍵窗口。建議投資者關注兩類标的，一是已證明具備穩定B端客戶和長期合同的公司，二是C端産品具備差異化體驗、用戶粘性強的平台。對于純概念、無收入、高估值的标的，應保持警惕。