近期，先通醫藥通過港交所聆訊，正式邁入港股上市倒計時。這家公司的稀缺性标簽在18A陣營裡幾乎無出其右，中國首家獲得創新放射性藥物上市批準的企業，核醫學賽道的獨苗，光環足夠耀眼。

核藥是醫藥行業壁壘最高的細分賽道之一。放射性藥物的研發、生産與使用涉及放射性同位素的特殊監管，從同位素供應、生産資質到醫院核醫學科的配置，全鍊條的牌照壁壘将絕大多數藥企擋在門外。先通醫藥率先撞線，意味着其在核醫學診斷與治療兩大方向上都搶占了先發卡位，這一卡位的戰略價值，随着腫瘤精準診療與核素靶向治療的臨床滲透持續提升而水漲船高。

但稀缺性無法掩蓋報表的現實。公司2024年收入尚不足1億元，年内虧損約6.18億元，重研發投入與商業化初期的低基數是18A公司的标準畫像，而核藥賽道的商業化難度尤甚。核醫學科的設備配置與醫生資源高度集中，産品的放量節奏受制于下遊科室的建設速度，銷售網絡的從零搭建意味着未來數年的費用率都将維持在高位。與同批遞表的18A公司相比，先通醫藥的收入天花闆與虧損收窄路徑都更難線性外推。

估值層面的參照系同樣模糊。全球範圍内純核藥公司的可比标的稀缺，A股尚無同類型企業，港股的18A投資者近期對純研發标的的容忍度明顯降溫，破發率的擡升使定價談判趨于保守。先通醫藥的稀缺性可能換來一個體面的定價，但上市之後的股價支撐，最終仍要回歸到産品的臨床放量與同位素産能的爬坡數據。

從闆塊視角看，先通醫藥的挂牌将為港股18A版圖補上核醫學的關鍵一角。随着生物科技融資環境的分化，具備真實産品、真實牌照、真實臨床需求的标的正在與純管線故事拉開估值差距，核藥的特殊壁壘恰恰是那種無法靠錢快速複制的護城河。對投資者而言，稀缺性決定的是關注度，兌現能力決定的才是持倉價值。

核藥的故事足夠長，先通醫藥的虧損期也足夠長。這場稀缺性與現實的對賭，将在挂牌後的每一個财報季持續揭曉。